現在，企業財務の健全化という観点から，同族会社の留保金課税は減税の方向に向かっている。このような留保金課税改革の流れに対して，本稿は節税目的による内部留保の蓄積を抑制することが重要であり，留保金課税のさらなる縮小や廃止を推し進めるべきではないことを，租税の公平性の観点から主張するものである。

　本分析では，同族的な企業ほど節税を目的として内部留保する傾向が強いことを明らかにするため，「

は，財務状況が悪い企業だけではなく，同族色の強い企業ほど高い」という仮説を立て検証することにした。その結果，同族色の強い企業ほどが高いという仮説が支持された。これにより，留保金課税が適用される同族会社であっても留保控除額が大きいことから，留保金課税が十分に機能していないことが指摘できるとともに，同族会社とそれ以外の会社との間で，租税の公平性が保たれていないことが明らかとなった。

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従来，日本企業は，内部で保有する経営資源の質を高めることで企業価値向上を試みてきたが，新興国の台頭などによりグローバル市場における競合が以前にも増して激化したことを背景に，近年は，買収によって外部から経営資源を獲得し，より効率的に企業価値向上を目指す企業が増えている．一方，買収は大規模投資であり，株主などのステークホルダーは公表財務情報を通して観測される買収成果が収益性や生産性に適切に反映されることを望む．本研究では，買収が企業の生産性に与える影響に特に焦点を当て，公表財務情報を用いて，買収実施企業の生産性改善効果を分析することを目的とする．分析においては，分析対象企業が有する成長性をコントロールするため，傾向スコア・マッチング法（Propensity Score Matching; PSM）により，分析期間において買収を実施した企業群（厳密には，買収に関する会計処理を行った企業群）と同期間に買収を実施していない（あるいは対象になっていない）企業群を比較した際の平均的処置効果（Average Treatment Effect; ATE）を用いた検定を実施する．ATEについては，買収実施前後の生産性財務指標に関する差分の差分（Difference-in-difference; DD）分析を適用し，買収非実施企業に対する買収実施企業の買収実施前後の生産性財務指標における差異を抽出する．分析の結果，全買収実施サンプルを対象としたATEに関しては，労働生産性と資本生産性のいずれにおいても買収の生産性改善効果は示されないものとなる．一方，買収実施前に負のを示していた買収実施企業については，資本生産性において有意で継続的な生産性改善効果が得られる．このことは，公表財務情報を通して観測される買収成果が，資本生産性に適切に反映されていることを示す．

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信用金庫は、相互扶助を経営理念とする、非営利の協同組織金融機関である。本稿では、信用金庫の預貸利鞘の決定要因について検証するため、1998年から2018年までの21年間のデータを使用した。当該期間は、預貸利鞘がほぼ一貫して低下していた時期にあたる。分析にあたっては、固定効果モデルを用いた。 主要な結論は、次の2点である。1点目は、分析期間中において、経費率の低下、長短金利差の縮小の順で預貸利鞘の低下に寄与していた。このうち、経費率の低下は、信用金庫の経営努力の成果であるといえる。長短金利差の縮小は、当該時期の日銀の金融緩和政策が影響している。 2点目は、信用金庫における相互扶助性が預貸利鞘の低下に寄与していることである。これは、相互扶助性の代理変数として内部留保を説明変数に入れることで計測された。協同組織金融機関である信用金庫は、銀行と異なり内部留保が無コストであることから、より低い預貸利鞘を許容する。言い換えるなら、内部留保の蓄積を通じて、世代間で相互扶助が成立している。

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本研究では，企業業績における同族企業と非同族企業の違いに着目した。過去の同族企業についての先行研究を調べると収益性や事業リスクについての研究が多く，倒産リスクに焦点を置いた研究が少なかった為，過去の研究に新たな視点を加えることによって知見を得ようとするのが本研究の目的である。仮説は，「同族企業は家業を残すために保守的な経営を行い，倒産リスクは低くなる」とした。分析結果は，概ね同族企業の方が非同族企業に比べ倒産リスクが低いという仮説通りの結果が得られた。

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資産価格変動要因の特定はファイナンスにおける重要なトピックの一つである．その中でも日次など短期の変動要因を特定することは，経済イベントと紐づけて議論するために特に重要である．しかし，短期の変動要因の分析に適した方法は少なく，関連した研究はこれまでなされていない．本研究では，オプション価格情報を利用した変動要因の分解方法を提案し，米国株式指数の日次リターンの変動要因を分析する．具体的にはRecovery Theoremを用いてオプション価格から推定した実分布とSDFをもとに，リターンをキャッシュフロー要因と割引率要因に分解する．オプション価格は情報を迅速に織り込むため，短期の変動要因の分析に適すると考えられる．実証分析の結果から，キャッシュフロー要因が短期の価格変動の主要因であることが明らかになった．ただし，FOMCアナウンスメント日には割引率要因の影響がそれ以外の日と比べて大きくなることもわかった．

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Recently, many studies investigate the relationship between financialization and macroeconomic performance by way of empirical and theoretical analysis. The existing literature has especially focused on the US economy in which the financialization has been developed gradually and explicitly, and showed that the financialization has a negative impact on the aggregate demand and the labor share. This paper considers the industrial sectors in the Japanese economy, and investigates the degree of the financialization and its impact on the capital accumulation rate. First, the current paper considers the evolution of the representative macroeconomic variables that may concern the financialization. Second, an investment function that takes the effects of financialization into consideration is presented, by which this study econometrically analyzes the relationship between financialization and capital accumulation patterns of manufacture sector, non-manufacture sector, and all industries. On the basis of these, this paper examines the degree and some characteristics of the financialization in the Japanese economy, and its relationship with capital accumulation patterns. The results in this paper show that the financialization of the Japanese economy is quite limited phenomenon. For example, we cannot explicitly see a gradual increase in investment in the financial assets, financial payouts and financial incomes in the industrial sectors. These facts make a sharp contrast with the US economy. In addition, by means of econometric analysis, this paper also shows that the capital accumulation pattern of the Japanese industrial sectors is not largely affected by the variables that may concern the financialization. While the capital accumulation stagnated after the collapse of the bubble economy, the financial payouts and the financial incomes have also shown an overall decrease during the same period. That is, even when the financial variables decreased, the capital accumulation also stagnated. The recovery of the capital accumulation since the beginning of the 2000s began with improvement in the profit rate and the value added, and reduction in the debt-capital ratio. To summarize, the slowdown of the capital accumulation in the Japanese economy is not the slowdown with financialization like the US economy, but the slowdown without financialization. It is determined especially by the real variables such as profit rate and value added.

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日本も含め，世界の大企業にはファミリー企業が多く存在することが知られている．一方で，日本に関する限り，ファミリー企業に焦点を当てた研究はまだ少ない．本稿では日本のファミリー企業の資本構成について分析し，創業者一族が資本構成に与える影響を検証した．分析の結果，一定の株式を保有するファミリー企業で非ファミリー企業より高い負債比率が示され，創業者一族が議決権の保持を目的に資本構成を選択していることが示唆された．さらに本稿では増資行動についても分析した結果，こうしたファミリ一企業では業績が悪化している時期に増資を避ける傾向が見られ，実際に議決権の希釈化が避けられていることも示唆された．また，増資手段として公募増資を選択し，株式を分散させることで外部に大株主ができるのを避ける傾向も観察された．一方，デフォルトリスクへの回避的な傾向は分析全体を通じてほとんど見られなかった．

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In finance research, the cost of capital is widely recognized as the weighted average cost of equity and the cost of debt. The former cost of equity capital is the rate of return required by capital stock investors and is an important concept. Recently, empirical studies on ESG factors and cost of equity capital have also been seen. However, as far as the authors know, an empirical analysis of the cost of equity capital of SRI fund-adopted stocks has not yet been conducted. In this paper, the authors analyzed the cost of equity capital of SRI fund-adopted stocks and other listed stocks. As a result, it became clear that the companies selected as some SRI fund type have low cost of equity capital. In addition, the results suggest that ESG investment prefers companies that work governance and tackle environmental and social issues. This point is considered to be the contribution of this paper.

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本研究では，財務指標からみられる日本の不動産業の特徴を，財務省発行の「財政金融統計月報：法人企業統計年報」のデータを使って議論する。財務指標は多様であり，それら指標を要約した少数の指標で総合評価したいこともある。本研究ではまず，法人企業統計データから得られる産業間での各財務指標の差を検定し，不動産業と他の産業との間の違いを財務指標ごとに議論することで，不動産業の財務指標が他の産業と異なった特徴をもつことを示す。この後，主成分分析法を用いて，多様な財務指標が2～3の主成分に要約できることを示すと同時に，他の産業に対する不動産業の財務指標上の特徴を明らかにする。

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The aim of this paper is to examine how financialization affects capital accumulation in Japan from the viewpoint of the spread of shareholder value orientation in Japanese firms. After bubble economy collapse in the beginning of the 1990s, new ideology for corporate governance-"shareholder value orientation"-began to emerge in Japanese firms. The diffusion of shareholder value orientation in firms is one of the most important characteristics of financialization, and there are many empirical studies on the relationship between the change of firms' behavior evoked by this ideology and capital accumulation in US economies. As for Japanese economies, however, there have been no empirical studies on the effect of financialization on capital accumulation from the viewpoint of the spread of shareholder value orientation. In this paper, I make an empirical analysis on how financialization affect capital accumulation in Japan by estimating investment functions which include the proxy variable of the strength of shareholder value orientation in independent variables. As subjects of my empirical research, I choose Japanese non-financial corporation sectors. I also divide these subjects into several industries (manufacturing firms and non manufacturing firms) and several firm sizes(big firms and small-medium firms). And I select dividend payout-capital stock ratio for the proxy variable of Japanese financialization in the investment function because this variable dramatically increase in all categories of subjects of empirical research after 2000s reflecting the diffusion of shareholder orientation in Japanese firms. Theoretically, this significant increase of dividend payout-capital stock ratio may depress capital accumulation because increasing dividend payout reduce internal funds for investment and change firms'management goals from investment for longterm growth to short-term profit for sustaining dividend and stock price. To ascertain this theoretical possibility, I estimate investment function and find interesting results. Dividend payout-capital stock ratio is estimated negatively and statistically significant in the investment function both in the manufacturing and non manufacturing big firms, but is not estimated significantly in the small-medium firms both in the two industries. This means the negative effect of shareholder value orientation on capital accumulation is important for Japanese big firms, but not for Japanese small-medium firms. These results suggest that the spread of shareholder value orientation in Japanese firms decrease capital accumulation especially in big firms after 2000s. This is the effect of financialization on capital accumulation in Japan.

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